五粮液:混改后管理层 提价信心坚定

　　五粮液的成名产品“五粮液酒”是浓香型白酒的杰出代表,四次蝉联“国家名酒”称号。公司产品体系健全,覆盖全价格带。浓香型白酒的工艺决定了其仅有10%左右的基酒可以用来制作高端产品,其他90% 只能用作中低端产品。从收入看结构,五粮液高端产品占比达到70%,中低端占比为30%。高端酒的绝大部分市场份额又是普通五粮液占据的,占比大概 90%。

　　混改后管理层动力十足,助力老牌国企前行

　　2015年10月31日,五粮液国企改革方案落地。非公开发行股票认购主体包括了以高管和骨干员工为主的员工持股计划,以优秀经销商为主体的资产管理计划,外部战略投资者。白酒行业产业链条长,从员工到经销商再到分销商,利益纠葛多,引进员工和经销商持股可有效激发企业活力。泸州老窖于2006年即引进经销商持股,2010年针对员工实施股权激励;洋河股份实施的引进管理层投资持股,均获得了巨大成功。

　　茅台货源持续紧张,利好五粮液挺价

　　2016 年2季度以来,茅台价格增长迅速。茅台水涨船高,消费者极有可能退而求其次选择五粮液,对于五粮液挺价来说当属利好。6月初,茅台四川省一批价是 830-840元,8月初已经达到940元。当前特约经销商和省级经销商库存紧张,几乎为零库存,中秋之后供货量预计会加大,价格仍将继续小幅上涨。此外,今年茅台实行按月发货后,经销商感觉“每月都吃不饱”加重了库存紧张之感,造成渠道上下浓厚的涨价预期。

　　五粮液加强价格管控,出台史上最严渠道管理措施

　　今年五粮液对于渠道的管控力度。公司表示五粮液品牌和价格的提升是2016年五粮液核心工作。8月份厂家的各个分公司将联合经销商开始对渠道进行清理,严打渠道窜货、扰乱价格体系等行为。今年的管控可谓是从口头落实到行动,反映出厂商挺价的决心非常坚定。根据当前市场情况,预计中秋一批价有望达到 660元,之后价格将继续缓慢上涨。

　　公司存在高增长潜力,维持“增持”评级

　　我们略调整公司的盈利预测,预计公司2016-2018年净利润为69亿元、78亿元和83亿元,同比分别增长12%、12%和8%,EPS分别为 1.83、2.04和2.20元。公司当前PS为5.6倍,而白酒同业平均为6.9倍,在当前利率下行的环境下,市场提高对高股息绩优蓝筹的偏好, 公司2016年股息率达2.32%。基于保守视角,我们按2016年6-6.25倍PS估值,调高公司目标价至38.4-40.0元,维持增持评级。

　　风险提示:食品安全问题,公司实际经营状况透明度不够,对业绩预估可能产生较大偏差。