百威亚太：向超高端升级的领跑者

　　过去五年，在消费升级的大趋势下，中国啤酒行业已经从销量增长转为价格驱动。我们认为中国啤酒行业是中国消费领域中消费升级空间最 大、高端化趋势最明显的消费板块之一。然而，相比过去整体行业都受惠于行业高端化的趋势，我们认为未来五年，行业将出现分化，而只有产品力高、渠道力优、资本运作能力强以及产能优化进程快的中国啤酒玩家才能持续地享受中国消费者消费升级的红利，并最终成为高端啤酒市场的。首次覆盖百威亚太(1876.HK)，并给予买入评级，目标价为27.4港元，潜在升幅26.9%。

　　亚太市场规模的啤酒玩家：百威亚太是亚太区销售额的啤酒公司，而亚太地区又是全球且增速最快的啤酒市场之一。百威亚太覆盖了亚洲38个地区，中国和韩国是它的组成部分，分别占其总销量的82%与10%。随着中国与韩国消费者持续的消费升级，百威亚太的收入将会持续增长，*率将继续扩张。另外，百威亚太强大的市场运作能力将帮助公司在亚太区通过收购兼并继续扩大规模与市场份额。

　　中国个以超高端驱动升级的啤酒公司：当大部分啤酒企业还在从主流往高端升级的时候，百威亚太已经开始从高端价格带向超高领域分升级。过去4年，百威超高端产品的占比已经从2017年的不到2%提升到目前的5%。我们预计百威的超高端产品未来5年将维持双位数的增长，成为公司主要的增长动力。

　　最强母公司助力打造品牌矩阵：背靠百威英博的品牌赋能，百威亚太旗下目前拥有超过50个各具特色的啤酒品牌。这给了公司非常大的品牌运作空间。基于各个品牌不同的个性与价位，公司能够用不同的品牌组合来对标不同的市场，攻占不同的渠道，迎合不同的消费者需求与消费场景，为百威带来较强的竞争壁垒。

　　估值：我们用20x2022EEV/EBITDA作为对亚太西的估值，用10xEV/EBITDA作为对亚太东的估值，得到目标价27.4港币，相比当前股价有26.9%的上升空间。

　　投资风险：(1)整体行业需求放缓;(2)超高端产品增速不如预期;(3)高端市场份额被对手蚕食;(4)原材料价格上涨高于预期;(5)疫情反复持续影响现饮渠道;(6)供应链受阻影响产量。